在2023年3月之前，本輪主要發(fā)達國家央行集體加息縮表的負面沖擊，主要體現(xiàn)在部分新興市場與發(fā)展中國家相繼爆發(fā)由短期資本外流而導(dǎo)致的金融危機。

3月開始，部分美國中小商業(yè)銀行與歐洲大型商業(yè)銀行相繼爆發(fā)危機，引發(fā)了有關(guān)各方高度關(guān)注。本輪國際銀行業(yè)動蕩為何會發(fā)生？動蕩是沿著何種路徑演化的？銀行業(yè)動蕩是已經(jīng)瀕臨結(jié)束還是才剛剛開始？這輪銀行業(yè)動蕩將給中國帶來何種影響？

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本輪國際銀行業(yè)動蕩的深層次原因

本輪全球銀行業(yè)動蕩的深層次原因之一，是在國內(nèi)高通脹倒逼之下，美聯(lián)儲快速加息縮表推高了美國國內(nèi)長期利率與美元匯率，導(dǎo)致各類風(fēng)險資產(chǎn)與避險資產(chǎn)價格大幅下跌，從而給持有上述資產(chǎn)的商業(yè)銀行造成了巨大的賬面損失。

自20世紀(jì)80年代以來，每當(dāng)美聯(lián)儲步入連續(xù)加息周期，都會引發(fā)不同程度的國際金融市場動蕩，例如80年代的美國儲貸危機與拉美債務(wù)危機、1997~1998年的東南亞金融危機（1995年墨西哥危機、1998年俄羅斯危機、2001年阿根廷危機）、2007~2008年的美國次貸危機與2010~2012年的歐洲主權(quán)債務(wù)危機、2013~2015年的Taper Tantrum（縮減恐慌）動蕩，以及本次全球金融市場動蕩。

從2022年3月美聯(lián)儲開啟本次加息周期至今，斯里蘭卡、巴基斯坦、黎巴嫩、土耳其、埃及、加納、阿根廷等新興市場與發(fā)展中國家已經(jīng)爆發(fā)了由短期資本外流加劇而引發(fā)的金融危機（本幣貶值、外債負擔(dān)加劇、國內(nèi)資產(chǎn)價格下跌）。以硅谷銀行破產(chǎn)事件為分水嶺，在硅谷銀行破產(chǎn)之前，本輪全球金融震蕩主要集中在國際貨幣金融體系的外圍國家，而在硅谷銀行破產(chǎn)之后，包括美國與歐盟在內(nèi)的核心國家開始面臨金融市場動蕩與金融機構(gòu)危機。隨著金融震蕩從國際貨幣金融體系外圍向核心擴散，本輪金融震蕩對全球金融市場與世界經(jīng)濟增長的負面沖擊將會越來越明顯。

本輪全球銀行業(yè)動蕩的深層次原因之二，是自2008年全球金融危機爆發(fā)至今，部分商業(yè)銀行的監(jiān)管并未得到實質(zhì)性強化，或者先收緊之后又明顯放松，導(dǎo)致這些商業(yè)銀行在經(jīng)營管理尤其是風(fēng)險控制方面存在明顯隱患。

在迄今為止的本輪銀行業(yè)動蕩中，歐洲大型商業(yè)銀行與美國中小商業(yè)銀行是風(fēng)險暴露最集中的兩個群體。一方面，與美國相比，歐洲在2008年全球金融危機爆發(fā)后并未出臺能夠與《多德-弗蘭克法案》（Dodd-Frank Act）相媲美的監(jiān)管新規(guī)，導(dǎo)致歐洲大型商業(yè)銀行面臨的監(jiān)管并未像美國大型商業(yè)銀行那樣顯著增強。除瑞士信貸與德意志銀行之外，歐洲其他大型商業(yè)銀行也面臨嚴重的公司治理隱患。例如，3月28日，法國金融檢察部門開始以調(diào)查稅務(wù)欺詐和洗錢指控為由搜查五家商業(yè)銀行，此舉導(dǎo)致法國興業(yè)銀行（Societe Generale）股價大幅下跌。

另一方面，美國中小商業(yè)銀行面臨的監(jiān)管在2018年之后明顯放松，從而釀成新的風(fēng)險隱患。根據(jù)《多德-弗蘭克法案》，資產(chǎn)規(guī)模超過500億美元的商業(yè)銀行必須接受壓力測試、更高的資本要求和其他旨在降低風(fēng)險的“強化審慎標(biāo)準(zhǔn)”。而在2018年5月，時任美國總統(tǒng)特朗普簽署了《經(jīng)濟增長、放松監(jiān)管和消費者保護法案》。該法案的第401條基本上取消了資產(chǎn)規(guī)模在500億至1000億美元之間的商業(yè)銀行的壓力測試，并放松了對資產(chǎn)規(guī)模在1000億至2500億美元之間的商業(yè)銀行的金融監(jiān)管。這就意味著，特朗普簽署的新法案將硅谷銀行之類的中小商業(yè)銀行從嚴格的后危機監(jiān)管中“解放”出來，并降低了它們的監(jiān)管合規(guī)成本。

本輪國際銀行業(yè)動蕩的前景

本輪歐美銀行業(yè)動蕩是剛剛開始還是行將結(jié)束？基于以下三方面理由，筆者不是特別樂觀：

第一，作為本輪銀行業(yè)動蕩的源頭，美聯(lián)儲很可能會繼續(xù)加息，即使停止加息，美聯(lián)儲也不會很快降息。這意味著，美國短期與長期利率仍將處于高位。

盡管在近期的金融震蕩中，全球金融條件明顯收緊，事實上也發(fā)揮了類似于加息的效果，但由于美國通脹依然處于高位，且具有較強黏性（上漲的主要動力來自服務(wù)、房租與薪資成本），美聯(lián)儲本輪加息恐怕還沒有結(jié)束。筆者認為，在3月加息25個基點之后，美聯(lián)儲仍有1~2次加息、每次25個基點的可能性。此外，即使美聯(lián)儲停止加息，在通貨膨脹明顯回落之前，美聯(lián)儲不會很快轉(zhuǎn)為降息。這意味著，聯(lián)邦基金利率將在5%左右保持較長的時間。如此高的基準(zhǔn)利率可能導(dǎo)致資產(chǎn)價格進一步調(diào)整，進而繼續(xù)引發(fā)金融風(fēng)險。

第二，美歐央行本輪加息給發(fā)達國家金融機構(gòu)造成的潛在損失，并未充分暴露出來。

例如，華盛頓郵報報道，美國銀行系統(tǒng)未實現(xiàn)的損失規(guī)模高達1.7萬億~2萬億美元，而美國銀行系統(tǒng)的總資本緩沖規(guī)模僅為2.2萬億美元。再如，歐洲央行曾經(jīng)長期實施負利率政策，歐洲負利率債券資產(chǎn)規(guī)模最高時接近18萬億美元，而這些負利率債券的絕大部分，目前尚未到期。這就意味著，大量持有上述負利率債券的機構(gòu)，尤其是全球保險業(yè)巨頭，已經(jīng)面臨規(guī)模巨大的賬面損失，只不過這些損失尚未被充分披露出來。目前美國商業(yè)銀行地產(chǎn)可謂風(fēng)雨飄搖，風(fēng)險不斷累積。商業(yè)地產(chǎn)投資組合的下跌既是美國黑石集團旗下房地產(chǎn)信托基金B(yǎng)reit遭遇擠兌的重要原因，也是德意志銀行陷入動蕩的直接原因。近期倒閉的硅谷銀行、Silvergate Bank與Signature Bank均為美國商業(yè)銀行中主要從事加密貨幣業(yè)務(wù)的代表性機構(gòu)，這就意味著，上述銀行倒閉可能讓整個加密貨幣行業(yè)遭受巨大打擊，而加密貨幣價格下跌將讓所有加密貨幣投資者遭受重大損失。綜上所述，當(dāng)前還有很多金融風(fēng)險尚未充分暴露，且全球投資者避險情緒處于高位，一旦出現(xiàn)風(fēng)吹草動，就可能引發(fā)新一輪擠兌、拋售與做空行為。

第三，全球經(jīng)濟增速下行趨勢愈發(fā)明顯，地緣政治沖突此起彼伏，金融動蕩可能與經(jīng)濟衰退、地緣沖突相互交織、相互強化，而最終實體經(jīng)濟與國際局勢的惡化又會反過來沖擊金融市場信心。換言之，經(jīng)濟衰退、金融動蕩與政治沖突三者之間可能出現(xiàn)正反饋循環(huán)，以至于釀成更大規(guī)模的危機。

國際銀行業(yè)動蕩對中國的影響

迄今為止，本輪全球金融動蕩對中國經(jīng)濟增長與金融市場沖擊較為有限，但以下幾方面的風(fēng)險值得關(guān)注：

第一，2022年，隨著美聯(lián)儲開啟新的加息縮表周期，中國經(jīng)濟經(jīng)歷了短期資本大規(guī)模外流、資產(chǎn)價格顯著下跌與人民幣對美元大幅貶值的考驗。如果國際金融市場震蕩愈演愈烈，我們可能再度面臨與2022年類似的沖擊。

第二，美國國債與MBS市場價格的大幅下跌，既給歐美投資者造成了巨大的賬面損失，也會給我國重倉持有上述資產(chǎn)的機構(gòu)造成規(guī)模較大的賬面虧損。例如，在2022年，中國投資者持有的美國國債規(guī)模下降了1732億美元，但同期中國投資者凈出售美國國債僅為126億美元，這意味著兩者之差的1606億美元，除了一部分國債持有到期沒有續(xù)做，基本上可歸結(jié)為美國長期利率上升導(dǎo)致的凈估值損失。對中國主權(quán)投資者與私人投資者而言，硅谷銀行破產(chǎn)倒閉向他們提示了大規(guī)模投資美國金融資產(chǎn)可能面臨的市場風(fēng)險。此外，俄烏沖突之后美國政府將美元“武器化”的行為，也向他們提示了大規(guī)模投資美國金融資產(chǎn)可能面臨的地緣政治風(fēng)險。通過各種方式以較低成本實現(xiàn)資產(chǎn)多元化，依然是中國投資者面臨的當(dāng)務(wù)之急。

第三，硅谷銀行破產(chǎn)事件對與其有直接或間接聯(lián)系的中國科創(chuàng)企業(yè)產(chǎn)生了一定沖擊。自2006年以來，硅谷銀行一直活躍于中國東南部，為騰訊、阿里巴巴、百度等中國科技巨頭提供服務(wù)。該行與中國科技公司的關(guān)系不限于融資，還包括外匯、現(xiàn)金管理、投資銀行、提供人脈機會與研究報告等。很多從美國發(fā)起的風(fēng)險投資基金獲得股權(quán)投資的中國科技型企業(yè)，會在硅谷銀行總行或中國分行開設(shè)賬戶并進行存貸款業(yè)務(wù)。硅谷銀行破產(chǎn)消息傳來，一些中國企業(yè)家非常擔(dān)憂公司在該行存款的安全性。但由于美國政府確保了硅谷銀行儲戶的安全，目前看來該行破產(chǎn)對中國科技企業(yè)的存款安全沖擊有限。不過有證據(jù)表明，美國政府目前僅僅保證存款位于硅谷銀行美國境內(nèi)總行與分行的全部存款安全，而并不對美國境外硅谷銀行分支機構(gòu)的存款安全提供保障。這就意味著，將資金存在于硅谷銀行海外分支機構(gòu)的中國企業(yè)，可能依然會遭遇硅谷銀行破產(chǎn)帶來的損失。另一值得一提的風(fēng)險是，受硅谷銀行破產(chǎn)事件影響，中國金融監(jiān)管機構(gòu)加大對國內(nèi)科技創(chuàng)新企業(yè)融資模式與體系的監(jiān)管，這可能顯著提高國內(nèi)科創(chuàng)企業(yè)的融資成本并影響其成長空間。

第四，美國中小銀行連續(xù)爆發(fā)危機，也可能通過信心渠道導(dǎo)致國內(nèi)外投資者對中國中小商業(yè)銀行的潛在風(fēng)險更加關(guān)注，甚至引發(fā)做空或者擠提行為。一些地方的城商行、農(nóng)商行資本金不足、資產(chǎn)方質(zhì)量偏低、負債方融資成本較高，且大量投資于本地投融資平臺發(fā)行的債券，不排除上述城商行、農(nóng)商行未來風(fēng)險集中暴露的可能性。

第五，如前所述，全球金融市場動蕩的下一步，很可能是特定全球保險巨頭被卷入危機。這些巨頭曾經(jīng)通過加杠桿方式大量投資于美歐國債與機構(gòu)債，而本輪美歐央行連續(xù)加息已經(jīng)給上述保險巨頭造成巨大賬面虧損。一旦這些保險巨頭陷入危機，過去提供的保單就可能難以足額兌付。考慮到中國很多高收入人群曾經(jīng)在境外（尤其是中國香港）大量購買壽險與重疾險，一旦全球保險巨頭出事，這些保單可能面臨難以兌付的風(fēng)險。

（作者系中國社科院金融所副所長、國家金融與發(fā)展實驗室副主任）

第一財經(jīng)獲授權(quán)轉(zhuǎn)載自微信公眾號“張明宏觀金融研究”，有刪節(jié)。

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