回顧2019年全球金融市場，最為顯著的特征是經(jīng)濟基本面下行壓力不斷加大與全球金融市場長牛并存。全球主要央行低利率政策和寬松貨幣政策雖然支撐了金融市場的牛市，但并不能保證全球市場的穩(wěn)定性，造成全球市場震蕩的癥結(jié)仍然是貿(mào)易和地緣政治風(fēng)險等不確定性。

貨幣政策寬松 各國股市向好

從經(jīng)濟基本面上看，國際貨幣基金組織連續(xù)多次下調(diào)全球經(jīng)濟增長率。最新報告已將2019年全球經(jīng)濟增速預(yù)期下調(diào)至3%，為2008年國際金融危機以來最慢增速，也是2017年以來最嚴(yán)重下降。國際貨幣基金組織多次強調(diào)關(guān)稅壁壘沖突上升、貿(mào)易和地緣政治風(fēng)險不確定性以及發(fā)達經(jīng)濟體結(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致了全球經(jīng)濟下行壓力在2019年凸顯。

然而，從市場表現(xiàn)來看，自2009年3月份至2019年12月初，標(biāo)普500指數(shù)已經(jīng)上升373%，MSCI全球股指也已經(jīng)上漲220%。從2019年數(shù)據(jù)來看，截至12月6日，MSCI全球指數(shù)上漲了21.9%。其中，發(fā)達經(jīng)濟體股市更是強勢增長，標(biāo)普500指數(shù)漲幅為25.49%，MSCI歐洲經(jīng)濟暨貨幣聯(lián)盟指數(shù)漲幅為20.81%，日經(jīng)225指數(shù)漲幅為16.69%。與此同時，MSCI新興市場指數(shù)也實現(xiàn)了8.63%的漲幅。

事實上，在2019年一季度全球股市收復(fù)2018年四季度大部分失地之后，就有投資者質(zhì)疑全球股市與經(jīng)濟基本面分化的表現(xiàn)到底能夠持續(xù)多久。研究表明，各國央行的寬松政策預(yù)期和舉措極大提振了各國股市。

2019年一季度和二季度，全球主要央行開始調(diào)整政策預(yù)期。其中，美聯(lián)儲雖然下調(diào)了增長和通脹預(yù)期，但也暗示將會調(diào)整利率走向以對沖下行風(fēng)險。歐洲央行也表示將會在較長一段時間內(nèi)保持低利率政策。到了三季度，全球主要央行的寬松貨幣政策舉措更為明顯，其中美聯(lián)儲如市場預(yù)期兩次降息，歐洲央行也開始重啟量寬。在經(jīng)濟下行壓力之下，全球主要央行貨幣政策造成全球市場寬松再度來襲，全球股市也隨之水漲船高。

風(fēng)險持續(xù)積累 “高泡沫”引關(guān)注

與股市水漲船高并行的是投資者對風(fēng)險累積的擔(dān)憂。自2008年國際金融危機以來，長期低利率政策和寬松貨幣政策是否已經(jīng)導(dǎo)致了金融市場“高泡沫”一直是投資者關(guān)注的焦點。當(dāng)前，大量機構(gòu)投資者將資金轉(zhuǎn)投美國股市，認(rèn)為美國經(jīng)濟的基本面要好于歐洲和日本。但是，隨著美國稅改紅利逐步消退，未來股市何時出現(xiàn)高位回落成為懸在投資者頭頂?shù)?ldquo;達摩克利斯之劍”。

全球主要央行寬松貨幣政策雖然支撐了金融市場的牛市，但并不能保證全球市場的穩(wěn)定性，造成全球市場震蕩的癥結(jié)仍然是貿(mào)易和地緣政治風(fēng)險等不確定性。一季度，美歐股市和新興市場股市強勢增長無疑得益于貿(mào)易摩擦階段性緩和;二季度、三季度貿(mào)易摩擦解決路徑的不確定性再次導(dǎo)致全球市場出現(xiàn)波動;四季度貿(mào)易摩擦的緩和又再次部分提升了投資者風(fēng)險偏好和信心。

這一震蕩表現(xiàn)更多體現(xiàn)在美國的盟友——歐洲和日本市場。今年5月份，受全球貿(mào)易緊張局勢和5G產(chǎn)業(yè)面臨不確定性影響，日本和歐洲市場在汽車、半導(dǎo)體等產(chǎn)業(yè)的拖累下出現(xiàn)了明顯下行，日本股市更是在二季度出現(xiàn)了-2.4%的表現(xiàn)。

經(jīng)濟基本面的動力弱化和全球金融市場的高度流動性在全球債券市場的表現(xiàn)更為直觀。2019年前三季度，對美國和歐洲經(jīng)濟壓力的擔(dān)憂和央行寬松政策轉(zhuǎn)向?qū)е旅罋W長期國債收益率不斷下行。

其中，美國10年期國債收益率在一季度末下降至2017年以來的最低水平，3月份出現(xiàn)了3年期國債收益率與10年期國債收益率倒掛這一令人擔(dān)憂的現(xiàn)象。德國10年期國債收益率也在同期下降至負利率區(qū)間，這也是自2016年10月份以來的首次。此后，美聯(lián)儲和歐洲央行的政策預(yù)期導(dǎo)致10年期美國國債收益率在二季度再次下調(diào)40個基點左右，德國10年期國債收益率下探至-0.33%。三季度，9月份歐洲央行重啟寬松和美聯(lián)儲降息，疊加經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)惡化趨勢，造成美歐國債市場收益率再次下降。美國10年期國債收益率曾在8月底達到1.5%的低位，并曾短暫低于兩年期國債收益率，最終季末較二季度下滑30個基點。同樣，三季度10年期德國國債收益率進一步下滑了24個基點至0.57%。

與股市投資者的風(fēng)險擔(dān)憂相類似，全球債券市場未來風(fēng)險也不容忽視。在經(jīng)濟基本面下行壓力較大和寬松貨幣政策環(huán)境的共同影響下，當(dāng)前發(fā)達經(jīng)濟體國債總量中20%以上為負利率債券。這一長期低利率環(huán)境將促使投資者為了追逐風(fēng)險收益加大配置風(fēng)險高、流動性差的資產(chǎn)，也將成為未來全球金融市場的一大風(fēng)險來源。

與此同時，寬松的貨幣政策環(huán)境導(dǎo)致當(dāng)前發(fā)達經(jīng)濟體低評級公司融資更為便利，大量低評級債券的出現(xiàn)將成為全球金融系統(tǒng)性風(fēng)險的又一來源。

資本市場“虛胖” 金融科技走強

牛市雖好，但其背后存在低增長、低通脹的宏觀基本面問題以及資本市場的高流動性、泡沫問題。自2008年國際金融危機以來，全球央行持續(xù)為市場注入流動性并實施寬松貨幣政策，實現(xiàn)了經(jīng)濟復(fù)蘇，但復(fù)蘇力度并不及預(yù)期。大量流動性并沒有帶來主要發(fā)達經(jīng)濟體通脹回升，這凸顯了實體經(jīng)濟需求不足。在這一形勢下，貨幣寬松政策的持續(xù)和流動性再次注入意味著資本市場“虛胖”成分在不斷累積，金融系統(tǒng)性風(fēng)險在逐漸上升。

展望2020年，各方上調(diào)了2020年經(jīng)濟基本面增長預(yù)期，這為投資者提供了一定支撐。國際貨幣基金組織預(yù)期2020年經(jīng)濟走勢要好于今年，因而投資者中“牛市不會因為太長而結(jié)束”的觀點贏得了更多市場。據(jù)此，花旗財富管理認(rèn)為，2020年全球股市可能仍有6%至8%的上行空間。

其中，針對處于歷史高位的美股市場，投資者預(yù)計2020年下半年股市可能受到美國總統(tǒng)大選因素的影響，加之更嚴(yán)格的銀行信貸標(biāo)準(zhǔn)，以及此前收益率曲線倒掛可能增加24個月后的市場波動性，花旗財富管理對于2020年下半年股市保持謹(jǐn)慎樂觀。

在傳統(tǒng)金融行業(yè)焦慮上升的情況下，新興的金融科技行業(yè)在2019年迎來新的發(fā)展。畢馬威日前發(fā)布的2019年金融科技100強報告顯示，全球金融科技創(chuàng)新100強企業(yè)在最近一年中共計吸引了180億美元資金。同時，資金流向更加集中于位居前列的企業(yè)，一年內(nèi)吸引1億美元以上資金的企業(yè)數(shù)量為32個，高于2018年的26個。

在產(chǎn)業(yè)分布層面，支付交易公司、財富管理公司、保險公司和借貸公司是當(dāng)前金融科技企業(yè)的四種主要形態(tài)，支付交易公司在全球金融科技企業(yè)中占據(jù)較高比重。

在地區(qū)分布層面，中國和亞太區(qū)國家在全球金融科技創(chuàng)新中日益凸顯。在100強企業(yè)中，亞洲地區(qū)入選數(shù)量為34家，高于歐洲、美洲和英國企業(yè)數(shù)量。其中，全球前十大金融科技企業(yè)中，螞蟻金服、京東數(shù)科和度小滿金融分別位列第1位、第3位和第6位，顯示了中國在金融科技產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的領(lǐng)先優(yōu)勢。(蔣華棟)

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