在獲批開業后的第三個月，2月27日，路博邁基金發行了其首只公募基金產品——路博邁護航一年持有期債券型證券投資基金。在這一輪金融開放下，該機構是繼貝萊德基金之后第二家獲批開業的新設外資全資公募基金。

經歷此前債市的大幅震蕩，包括外資公募基金等在內，機構今年會如何布局境內債市？“固收+”一度在前兩年盛行，不過“+”的權益部分并未增厚收益，反而擴大了產品波動，如何才能做到真正的“穩健+”，而非“波動+”？

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就此，第一財經獨家專訪了路博邁基金副總經理汝平、路博邁基金量化投資部總經理周平。在他們看來，未來利率債可能處于區間震蕩格局，“固收+”核心是控制風險。隨著長線外資有望逐漸回流中國股市，今年成長股和價值股都有機會。

“固收+”仍需實現“穩健+”

資產配置仍是“固收+”的重點。周平稱：“采用風險平價模型，核心是讓不同資產對組合風險貢獻保持一致。其內核是高配低風險資產、低配高風險資產。隨著一類資產的風險逐漸變大，配置模型會主動降低該類資產的配置比例，而當該類資產的風險逐漸降低，配置模型會增加這類資產的配置比例。用科學的模型來決定股債比例，這是保證組合穿越牛熊的關鍵。”

“+”的權益部分如何擺布，是關注焦點。周平表示，“固收+”并非簡單地增加幾只股票敞口，“路博邁基金此次發行的產品，股票部分對標的不是其他股票產品，而是債券。核心是控制風險，穩健地超越債券收益。這個目標并沒有那么容易達到。過去12年，中證800全收益指數甚至跑輸債券，且風險大得多。”

在他看來，“固收+”需要“穩健+”，而不是“大開大合+”。“我們的股票部分由兩個量化策略（紅利、成長）構成，每個策略持股45~50只，但兩個策略會有一些重合的股票，總持倉個股數量大約在80~90只。”

汝平則表示，對于債券部分，信用債比例最高不會超過一半，并且僅會選擇高品質的債券，不靠信用下沉博取收益，不冒信用違約風險，整體組合保持高的流動性，便于積極調整應對市場的波動。

超調時加倉利率債，暫避地產債城投債

具體到債券策略，目前，中國十年期國債收益率報2.929%。在多數機構看來，隨著經濟復蘇，難以積極看多債市。1月，境外機構主要券種托管規模環比減少1066億元（上月增加571億元），錄得自2022年3月以來的最大降幅。但汝平認為，利率債更可能處于區間震蕩的格局。

“目前各大機構預計今年中國GDP增速在5%~5.6%區間，假如中國潛在經濟增速為5%，利率中樞在哪？根據歷史數據測算，基本上中樞在2.95%，略高于目前的水平。如果經濟復蘇超預期，增速到了5.5%，利率中樞約在約在3.15%附近，最高可能到3.4%。”他稱，目前確實預期利率中樞會上行，但是幅度很有限，一旦超調，就會出現加倉的機會，因而“區間操作”仍是主線。

在汝平看來，由于中國中長期經濟增速、人口基數緩慢下行是大趨勢，因而不同于股票，利率債超跌后大概率價格在中期仍將得到修復。

比起表現不盡如人意的利率債，近期信用債卻走勢積極。但汝平表示，目前仍不持有地產債和城投債的敞口。“三支箭”支持政策已經祭出，地產行業預期企穩，但由于銷售端企穩與否仍待觀察，且機構預計最后能受益的仍是那些信用優勢顯著、品牌優秀的龍頭房企，加之房企地產債的價格漲幅已經較大，后續進一步上漲的空間較為有限。

“當下地產債的投資更多是基于主體信用資質的持有至到期策略，交易策略的空間已經較小。而部分弱資質主體當前價格相較于基本面的改善情況有一定高估，因而我們認為布局的吸引力仍然不足。”汝平稱。

就城投債而言，以遵義為代表的地區在銀行貸款展期之后仍然面臨著較大的債務壓力，債券的還本付息資金仍需要政府的協調解決，部分機構預計不排除非公開債券協調展期的可能。不過，主流觀點在于，在經濟復蘇的背景下，并不存在系統性風險，部分地區的城投債具有配置價值。

汝平表示，即使是優質的城投債，目前利差并不具有吸引力，且存在被風險事件“波及”的風險，相比之下，部分央企、國企產業債更具優勢。

“早前市場對打破剛兌的預期升溫，也因此帶動了城投債市場的重定價。去年年初理財缺資產，加上城投剛兌信仰加持，無論好壞，城投債的利差都已經壓到非常低的位置，為去年下半年銀行理財凈值不達標造成的贖回潮埋下伏筆。今年在擴內需的大背景下，城投平臺仍是政府加杠桿、信用擴張的重要一環，迅速全面的城投信用危機不會出現。但區域性、階段性、分品種的展期協商的風險在提升，這屆時可能會導致優質城投債出現回調。”汝平稱。

價值股、成長股均有機會

年初以來，外資涌入中國債市，北向資金至今累計凈流入超1500億元。但近階段市場陷入震蕩，未來國際機構的配置觀點也備受關注。

周平認為，長線外資仍有望逐漸回流中國股市，今年成長股和價值股都有機會。就價值股而言，尤其是高股息的國企傳統行業龍頭，有很不錯的絕對收益機會。當前中證紅利指數的股息率超過7%，處于過去十年最高的5%分位，投資價值突出。

“當前這類傳統國企龍頭的超低估值不是基本面惡化的結果，而是反映了過去很長一段時間投資者的偏好。實際上這類企業的基本面穩健，股息也在逐年上升，但利潤增速不高。在重塑國企估值體系的背景下，這類企業的估值今年有部分修復的可能。估值上調加上很高的股息率，意味著這類價值股今年的機會可觀。”周平稱。

站在當前時點，周平認為，A股市場具備四方面投資機會。首先是醫療健康，這一板塊去年受到集采、疫情等因素的影響，估值處于底部，現在面臨較大的投資機會。其次是先進制造和創新科技，該板塊屬于政策鼓勵方向。同時，中國企業在經歷了較長時間的積累后，在一些領域已經有所突破，比如新能源、新材料等。再次，在整個地產銷售強勁復蘇的背景下，地產產業鏈也會有超預期表現。最后，是以銀行為代表的低估值國企股，這類品種基本面穩健、競爭格局相對較好、具備穩定的股息率，而且估值也處于較低水平，因此向下風險可控。

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