“真的完全沒想到，關鍵是不知道讓利幅度有多少！”對上周五美團股價大跌，深圳一位基金經理對第一財經記者表達了這樣的擔憂。

2月18日對美團-W（03690.HK）創始人王興來說，不是一個好日子。外賣平臺將要下調餐飲商家服務費標準的消息一經發布，美團股價在18日下午出現了大幅跳水，收盤報188港元，下跌14.86%。

美團2021年的三季報顯示，“餐飲外賣”業務依然占據公司營業收入超過一半的水平，但該業務的經營利潤，卻不如“到店、酒店及旅游”的四分之一；而“新業務”（共享騎行、生鮮、買菜等）的大幅投入是美團持續虧損的主要原因。

“餐飲外賣”占營收過半，經營利潤率僅3.3%

2月18日，發改委印發了《關于促進服務業領域困難行業恢復發展的若干政策》的通知（下稱“《通知》”）。《通知》表示，將引導外賣等互聯網平臺企業進一步下調餐飲業商戶服務費標準，降低相關餐飲企業經營成本；引導互聯網平臺企業對疫情中高風險地區所在的縣級行政區域內的餐飲企業，給予階段性商戶服務費優惠。

2021年三季報顯示，美團的“餐飲外賣”業務的營業收入為264.85億元，占營業總收入488.29億元的比例達到54.2%，不過該業務的經營利潤率僅有3.3%。三季度公司餐飲外賣完成訂單筆數為40.13億筆，由此可見平均每筆訂單給美團帶來的營業收入為6.29元。

美團表示，盡管受到德爾塔變種病毒、極端天氣及行業進入增長平穩期等因素影響，餐飲外賣分部業務于2021年第三季度仍然保持強韌增長。餐飲外賣業務交易金額于季內同比增長29.5%，至1971億元。餐飲外賣日均交易筆數同比增長24.9%，至4360萬筆；收入同比增長28.0%，至265億元。經營溢利于2021年第三季度同比增加14%，至8.76億元，而該項業務的經營利潤率則由3.7%下降至3.3%。

“市場把短期增長長期化，過去的預期太高，崩跌是很正常的”，玄甲金融CEO林佳義對第一財經記者表示，美團外賣業務凈利率不高，一旦收費下降幾個百分點的話，可能外賣業務也就處于虧損邊緣了，這是市場短期恐慌的來源。而從其他競爭對手來看，對商家讓利力度更大一些，之前市場預期美團可以通過提升傭金來增加收入，但目前這種預期遭到逆轉。

“盡管我們在這些方面已取得不錯的進展，我們仍然注意到訂單調度系統的復雜性且存在很多關鍵變量。基于以人為本的運營方針，我們將繼續探索并改進該系統。我們也將提高算法及系統的透明度、聽取各方反饋并反覆迭代，以及推動行業健康發展。”美團也表示，“我們在超過15個城市推出優質夜宵商家的特別促銷活動，并與許多奶茶品牌合作推出季節性促銷活動以刺激奶茶銷量。受惠于上述營運策略，季度交易用戶數及平均下單頻次均創新高，對消費者而言，我們的餐飲外賣業務不僅已成為不可或缺的服務，還覆蓋了更多的消費場景。”

東興證券分析師石偉晶表示，當前美團外賣滲透率仍有較大提升空間，但“騎手+兩輪電動車”的配送模式受到各種時空條件的限制，邊際成本變化不顯著。對于美團而言，從提升配送效率的角度，配送調度算法優化、設備升級均可以幫助其解決當下一些配送中的實際問題。中長期來看，人力配送受限于時空、政策、勞動力等因素，運力存在較大缺口。相比之下，無人配送在補充運力的同時對人力需求較少，成為一條可行的出路。但當前仍受到技術、成本和政策等方面的制約，因此仍為符合條件的局部場景下探索，大規模真實場景應用還需要技術的進一步發展，預計還需5年到10年的發展期。

“買菜”等新業務巨虧，能靠“到店、酒店及旅游”翻身幺？

“本來以為反壟斷政策見底了，以后都要大力發展數字經濟，引發一輪反彈。不過現在邏輯又改變了，以后壓縮了本來盈利很薄的外賣利潤。新業務又在虧損過程中。利潤預期自然會影響自由現金流，這樣就要殺估值了。”上述深圳基金經理表示。

美團表示，2021年第三季度，新業務及其他分部的收入同比增加66.7%至137億元，主要受零售業務以及共享騎行服務增長帶動。2021年第三季度，該分部的經營虧損同比及環比均增長，至109億元，而經營虧損率環比則繼續下降2.7個百分點至負79.5%。

“憑借我們過去數個季度在冷鏈物流方面的持續投資，我們得以在夏季期間將穩定質量的生鮮和凍品實時配送到消費者手中。”“美團買菜方面，我們的用戶基數及交易金額持續增長，得益于我們通過縮短配送時長以及擴充鮮食與快消品類選擇進一步提升消費者體驗。”

“為什么新業務一年要燒幾百億元，而且選擇了低毛利的生鮮、買菜方向，這到底是不是戰略錯誤？”對此，林佳義認為這方面試錯成本實在太高。

“到店、酒店及旅游”則是美團的盈利亮點。美團表示，盡管受到德爾塔變種病毒及宏觀經濟環境的影響，到店、酒店及旅游業務仍錄得穩定增長。2021年第三季度收入仍然同比增加33.1%至86億元。經營溢利由2020年第三季度的28億元增加35.8%至2021年同期的38億元，而經營利潤率則由43.0%略微增加至43.9%。

由此可見，從美團三季度經營利潤總額來看，“到店、酒店及旅游”是“餐飲外賣”的四倍以上。

對此，上述深圳基金經理表示，餐飲外賣其實主要是獲取客戶流量上的考慮，利潤占比本來就不高，現在就是不知道讓利幅度到底要到什么程度；“到店、酒店及旅游”則是美團可靠的利潤來源，如果未來疫情逐步結束，那么這方面美團的利潤依然有大幅增長空間，未來能不能重新扭虧為盈，更關鍵看新業務的巨大投入能否帶來虧損縮窄。

西南證券分析師陳澤敏表示，公司到店業務規模效應顯現，豐富品類滿足用戶消費需求。完善的日常消費場景，其中醫美、健康、劇本殺桌游、寵物護理等新興商業板塊相較于傳統餐飲到店業務變現率空間更大，或可帶動到店業務高速增長。

“美團的酒旅業務主要依托平臺高頻次外賣業務積累的用戶流量和消費數據，將其轉化為新增酒店預訂交易用戶。”陳澤敏稱，低獲客成本建立低價壁壘或可征服價格敏感性更高的00后。目前00后作為線上化接受度最高的群體，在線酒店用戶滲透率僅為18.7%，或成為未來線上酒旅消費主力軍，為行業空間貢獻增量。

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