科創板引入做市商制度的預期即將兌現。

1月7日，證監會就《證券公司科創板股票做市交易業務試點規定(征求意見稿)》（下稱《做市規定》）公開征求意見，就做市商準入條件、準入程序、做市券源安排、內部管控、風險監測監控、監管執法等六個方面做出明確規定。

證監會表示，此次《做市規定》的推出有兩大背景，一是在條件成熟時引入做市商機制是推進科創板建設的重要舉措之一；二是通過試點方式在科創板引入做市商機制有利于積累經驗，穩步推進。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新認為，做市商制度在散戶市場是一個有必要、有意義的交易機制，可以有效引導科創板股票合理定價，在一定程度上有利于抑制單邊投機；同時，有助于增加市場活躍度，對市場健康發展有利。

做市商主要由券商擔當。在多方業內人士看來，從對資本實力、評級要求以及風控合規等方面的要求看，對頭部券商利好更為顯著，可以增加新的業績增長點，但同時在定價能力、風險防控等方面也是考驗。

有利于增加科創板活躍度

“科創板將在競價交易基礎上，待條件成熟時引入做市商機制。”2019年1月份，證監會發布的《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》(下稱《實施意見》)中便提出這一規劃。

科創板定位“硬科技”，自2019年7月22日正式開市至2022年1月9日，科創板共有379家上市公司，總股本1219.66億股，總市值5.32萬億元，平均市盈率67.34倍。

2020年7月，科創板首個指數上證科創板50成份指數（下稱“科創50指數”，代碼000688）正式發布，2021年以來，科創50指數累計下跌6.28%。

以2021年以來的日均換手率來看，當前科創板379只股票中，有140只個股換手率不足3%，占比37%，其中9只股票的換手率不足1%。

平安證券相關分析人士發布研報認為，科創板引入做市商交易機制有助于增加市場活躍度、平抑市場波動。對于關注度較低的公司，做市商可通過主動做市，保障交易的進行，增加市場流動性。對于交投不活躍的股票，對突然變化的成交量可能出現股價暴漲或暴跌時，做市商可以參與做市并遏制市場投機，降低市場波動。

“參考海外市場的交易規則，可以發現流動性較強的主板主要采用競價交易制度，而流動性相對較弱的市場以競價交易和做市商的混合制度為主。我們認為，科創板引入做市商制度的目的，主要在于改善部分標的的流動性，制度設計可能參考海外市場以及目前的新三板，采用混合交易制度，從文件措辭來看，做市商制度的引入將以試點的方式進行。”上述平安證券相關分析人士稱。

引入做市商交易機制有助于平抑市場波動、增加市場活躍度，但也可能會助漲助跌，加劇市場波動。對此，《做市規定》從四個方面對試點證券公司從嚴要求：一是將做市交易業務納入全面風險管理體系、完善風險監測指標，做好業務風險防控；二是建立健全異常交易監控機制，報備專用賬戶、接受上交所全方位監控，防止對市場穩定造成影響；三是參照自營持有股票標準計算和填報風控指標，原則上科創板做市持股不超過5%，由上交所在具體業務規則中明確；四是處理好突發事件，履行信息報送義務。

除了增強市場活躍度之外，董登新認為，就散戶市場而言，在科創板高科技企業定價方面處于劣勢地位，而做市商雙邊報價，需要有相對理性的估值、合理的定價。科創板引入做市商制度，可以有效引導科創板股票合理定價，發揮機構定價的專業導向功能，在一定程度上有利于抑制單邊投機，對股價的影響比較正向。

董登新同時稱，美國股市對單只股票有做市商最少數量的要求，需要有多個做市商為同一只股票做市，形成競爭性報價，否則可能出現扭曲股價或者操縱股價現象。

“預計科創板未來將以競爭性做市商制度為主。”德邦證券分析人士稱，一般來說，全球各國股票市場中主板市場的交易比較活躍，因此像紐約證券交易所等都實行壟斷型做市商，而相較主板市場，一些衍生板市場則選擇競爭型做市商制度，往往單只股票的做市商數目多達10家甚至更多。

頭部券商面臨機遇與考驗

通常情況下，做市商主要由券商擔當，需要同時具備雄厚的資金實力、充足的庫存證券風險管理能力和良好的證券定價能力。

“初期采用試點方式在科創板引入做市商機制，允許一些公司治理規范、內控機制健全、運營穩健、抗風險能力強的證券公司開展做市交易業務，可以穩妥推進相關工作，防控好各類風險。”證監會表示。

準入條件方面，按照“穩妥起步、風險可控”的原則，初期參與試點證券公司除具備完善的業務方案、專業人員、技術系統等條件外，還需滿足資本實力、合規風控能力方面的兩項條件：一是最近12個月凈資本持續不低于100億元；二是最近三年分類評級在A類A級（含）以上。

根據平安證券統計，截至2021年底，連續三年分類評級A級以上券商共28家，2020年凈資本不低于100億的券商共45家，同時符合上述條件的券商共有26家。

“做市制度對券商資本實力和詢價定價能力提出更高的要求。一方面，做市商需以自有資金和證券參與交易，要求券商具備一定的資本實力和證券庫存；另一方面，做市商報價的價格形成機制要求券商具備較強的詢價和定價實力。”平安證券稱。

國盛證券發布研報稱，做市商制度允許券商作為中介，為科創板股票買賣提供雙邊報價，提升市場流動性，同時可以貢獻公司利潤。

董登新認為，頭部券商更有機會參與做市業務，需要有足夠的專業人才、完善的內部風險防控機制，這對于券商是一大考驗，也給券商提供了提高自身能力的機會，且增加了新的業績增長點。

不過，也有頭部券商高管稱，“目前，從券商各項業務的收入貢獻來說，做市業務貢獻不大。”

做市交易業務與經紀、自營、 資產管理等業務可能會有利益沖突，也可能會給做市商帶來一定風險。為此，《做市規定》對試點證券公司提出了內部管控要求：一是完善業務隔離制度，防止敏感信息不當流動，嚴防利益沖突；二是建立健全做市交易業務內部控制、決策流程、制衡機制，確保業務規范有序開展；三是加強做市交易業務管理，健全廉潔從業風險防控和反洗錢要求，防止利益輸送、內幕交易、 市場操縱等違法違規行為。

在平安證券看來，隨著我國注冊制試點的不斷推進，以科創板為契機，做市商制度得以進一步發展。我國券商的重資產業務結構有望發生重大變化，從過去以自營為主轉向以做市商和代客業務為主，提升業績確定性。

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