2022年，約有3.6萬億元境內城投債到期。早在2021年第三季度，出于對地產債的避險情緒，城投債一度受投資者青睞，但如今，市場的關注點逐漸轉到——2022年，地產債風險是否會向城投債蔓延？

就在2021年12月29日，境內評級機構上海新世紀評級下調蘭州城投、蘭州建投評級展望，下調展望主要系：剛性債務負擔重、一年內到期債務規模大、公司賬面貨幣資金快速消耗致即期償付壓力抬升、疫情影響導致土地出讓收入下滑致經營回款通路受阻、融資計劃執行不及預期等； 元旦前后，市場還傳出一則重磅消息——銀行間市場交易商協會（NAFMII）出臺新政策，城建相關企業發債政策大幅收緊，所有紅色、橙色區域(包括公募、私募)發債客戶后期只能借新還舊，原1234分類政策取消。

多位券商、信托人士對第一財經記者表示，傳聞屬實，協會和交易所的要求趨于一致，也就是紅橙兩色只能借新還舊，未來AA城投融資難度可能會更大。其實早在去年4月，滬深交易所就分別發布指引，城投債發行參照財政部對地方政府債務風險的“紅橙黃綠”等級劃分，對不同資質企業發債分類管理，限制募集資金使用用途。多位投資經理對記者表示，地方政府仍有很強的意愿和實力去化解當地企業的債務風險，城投企業仍是經濟建設當中十分重要的一環，短期內出現大面積風險暴露的可能性很低，但分化會加劇。

紅、橙區融資僅限借新還舊

房地產低迷導致土地相關收入下降，外加基建支出增加，地方政府2022年的資金需求將增加，穆迪預計境內城投債發行將繼續增長，但監管壓力和市場對地方政府償付能力的擔憂也使得每年都會被提及的問題再度浮現——城投債會存在風險嗎？

“后面發債的確存在挑戰，尤其是AA級的城投。”某券商債券承銷人士對記者表示。對于“紅橙黃綠”等級劃分一事早在去年4月就引爆市場。當時傳出交易所可能采取“紅橙黃綠”監管措施來約束城投債發行的消息，第一財經當時也報道，交易所和銀行間市場交易商協會對城投債均會進行分檔審理，但分檔名單并不對外公布（投資人可以通過資金用途來判斷相關發行主體所處的級別），且對于不同檔位的發債主體，監管對其募集資金用途有不同的限制，這將進一步加劇城投債的“信用分層”，尤其是部分信用資質差、財力較差的區域，再融資成本和難度都將會加大。

2022年元旦前后，交易商協會也跟進“紅橙黃綠”分級，具體要求跟交易所一致，即紅橙兩色只能借新還舊。“其實早該這樣了，壓縮隱性債務是上層的要求，協會、交易所和發改委拿到的應該都是紅橙黃綠的同一個名單，但此前各有各的操作方法，協會搞的是‘1234’，交易所則是根據‘紅橙黃綠’。” 另一業內人士表示。

多位債券投資經理對記者表示，盡管紅橙區融資壓力可能加劇，但積極的一面可能是，此前投資機構一度對問題地區的城投債“一刀切”，而分檔審理是積極的進展，可以避免機構對所有城投債的無差異拋售，也是為打破“城投信仰”鋪路。

亦有某外資基金經理對記者提及：“比起地產，城投去杠桿可能面臨更多挑戰。房企要降杠桿，要做的就是加快銷售、加速資金回籠、少拿地，但城投平臺最關鍵的是改變結算模式，應收款項先結算給城投平臺，而不是地方政府拿到錢再去加杠桿，導致城投平臺的資產負債表累積過多的應收款，現金流極度不穩定。可以說城投降低杠桿本質還是地方政府降杠桿。”

此外，近期市場亦有消息稱，2022年開始公司債中城投債占比不能超過40%，同時城投債借新還舊要打八折，也就是說借新還舊債的申請額度不能超過到期/回售債券余額的80%。上述業內人士也提及：“如果40%這個政策真的實施，大家能做的就是2022年上半年趕緊申報，有多少借新還舊的額度就報多少，其他類型的用途就別折騰了，因為全年借新還舊的需求打八折可能都無法滿足，越往后借新還舊打折估計越厲害。”

發行需求大增但分化加劇

一邊是融資趨緊，一邊卻是地方整政府不斷攀升的融資需求。

穆迪分析師翟勁對記者表示，2022年境內城投債發行將增長，在填補地方政府資金缺口方面，2022年城投公司有望發揮更大的作用。

“但增速仍將比較溫和，”他稱，“因為監管機構遏制城投債形成的地方政府或有負債的政策將保持不變。再融資是城投公司2022年的重點，因為有3.6萬億元的境內城投債將于2022年到期。較發達地區的城投公司有望推動城投債增量的發行， 因為這些地區有更多資源支持城投債發行。”

值得一提的是，由于2022年房地產開發商發債將減少，城投公司在中國企業境外發債中所占份額將提高，這已經從2021年三季度的發行情況中得以體現。

2021年前11個月，境外城投債發行額較去年同期的207億美元增長19%至245億美元。2022年到期的境外城投債總額為314億美元，其中近60%由高收益及未評級城投公司發行，這些城投公司的信用質量通常較弱。穆迪預計，2022年上半年境外債券風險情緒將持續低迷且波動，這將加大實力較弱的城投公司的再融資難度，信用進一步分化可能會推動最弱的城投公司退出債券市場。

地方政府化解風險意愿強

不難發現，在當前的情況下，目前地方政府的化解風險態度亦非常迫切。

2021年以來，天津、濰坊、蘭州等市相繼召開懇談會，意圖加強市場溝通，積極表達償債意愿。懇談會的形式和內容也大同小異，一般是邀請當地黨政領導和金融機構齊聚一堂，介紹城投平臺下一步的運營思路和償債舉措。從市場反應看，懇談會的召開往往會在短期內提振市場情緒，具體表現為拋盤減少和利差收窄。不過，懇談會對市場情緒提振的效果似乎邊際遞減。

近期，“蘭州城投能否成功上岸”的討論較多。早在2021年11月15日，蘭州市成立了100億元的國有企業信用保障基金，首期規模30億元，存續期限5年。信保基金將專項投資于蘭州市屬國企發行的債券，出資方包括市屬國企、央企、地方國企和民企。

2021年12月就有消息傳出，蘭州城投12月初的附筆信托貨款已經出現逾期，但10天寬限期尚未到期。蘭州城投已經要求展期到期本金并愿意支付利息。其中一家信托公司正在考慮暫時代為兌付散戶投資人，為蘭州城投贏得更多融資時間。

2021年12月19日，蘭州市政府召開化解蘭州建投公司債務問題金融機構通氣會，業內人士認為，這表明了政府有很強的意愿和實力去化解當地企業的債務風險。

在近期蘭州城投被下調評級后，2022年1月4日，海通固收研究發文《持續關注蘭州城投債交易價值》表示，本次蘭州核心平臺被下調評級展望更多為基本面角度，但是從信用層面考慮，基本面因素下滑短期內參考意義有限，更為關注當地政府的支持意愿。根據省市兩級政府行動、舉措、表態，甘肅省、蘭州市保城投債兌付意愿強烈，償債意愿十足，城投債的短期剛兌視角下，償債意愿重要性要大于償債能力，“我們認為中短期內蘭州地區城投債安全，當前價值/價格存在洼地，存在較為廣闊的博弈空間，值得重點關注。”

頭部債券私募合晟資管表示，城投企業仍然是經濟建設當中十分重要的一環，短期內出現大面積風險暴露的可能性很低，尤其是行政級別或者在當地扮演重要角色的企業，但行業分化仍會加劇。

標簽： 城投債 違約 分檔 紅橙黃綠 交易商協會