北京時間12月6日，中國人民銀行宣布于12月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構）。此次降準在預期之中，上周五決策層再提“適時降準”。未來是否還會有降息跟進？美聯儲的貨幣政策變化又會構成何種溢出效應？

對此，摩根大通中國首席經濟學家朱海斌日前接受了第一財經記者的采訪。在他看來，未來降息的可能性較小，中國央行更傾向于結構性政策。

中國明年降息概率進一步下降

“目前央行更多強調經濟結構轉型，所以央行的貨幣政策也有一個很明顯的變化，即更加愿意使用結構性的貨幣政策，而非總量型政策，所謂‘有保有壓’。”朱海斌在接受采訪時表示。

12月6日宣布的降準符合市場共識預期。“早在今年7月央行意外降準之后，市場判斷再次降準會來得更早一些，因為四季度有大量MLF（中期借貸便利）到期，尤其11月和12月，連續兩個月有接近1萬億元的MLF到期，所以理論上可以更早用降準來置換MLF。”朱海斌提及，但央行在過去幾個月連續公布了幾個定向的政策支持工具，比如，2000億元針對小微企業的再貸款；此前國務院常務會議決定，在前期設立碳減排金融支持工具的基礎上，再設立2000億元支持煤炭清潔高效利用專項再貸款；現在又新設針對去碳行業新能源領域的再貸款。朱海斌預計，明年全年上述工具會達1萬億元～1.5萬億元規模。

談及傳統的利率工具降息，朱海斌表示，“央行當前相對不會選擇降息，所以我們現在的預測里并沒有降息。”他稱，明年降息的可能性應該比今年更低，原因在于，從通脹走勢來講，明年CPI大概率會比今年略高，今年全年約為1%，明年預計達2%左右，離官方3%的目標仍低不少，但CPI走勢向上；從經濟的走勢來看，如果按環比，今年三季度應該是低點，即使拿兩年平均增速來比較，可能今年的低點也是在四季度，明年上半年會慢慢轉好。因此，明年降息的概率比今年要低。

雖然中國政策“以我為主”，“但如果考慮到全球，美聯儲和其他新興市場央行的緊縮政策可能對中國構成一些間接制約，明年是一個全球加息周期。”他稱，相對而言，降準更多是政策選擇，“從流動性角度來講，降準也好，再貸款也好，最主要的是社會融資增速能夠穩定在什么程度，我們判斷明年增速為10%，基本與最新的10月份數據一致，相對比較中性。”

料美聯儲明年加息2次

美國的貨幣政策無疑最受市場關注。各界預計，在通脹壓力下，12月美聯儲可能會宣布加速縮表，從每個月縮減150億美元購債規模提高至300億美元。此外，有機構預計，美聯儲此輪加息周期可能加息4～5次，其中明年夏天后加息2次共計50個基點。

摩根大通則預計，美聯儲將從明年三季度開始加息，明年加息2次。若美聯儲主席鮑威爾宣布在今年12月擴大縮表規模，那么縮表將在明年4月左右結束，比此前的計劃提前幾個月，而且這是大概率事件，隨后則可能開始加息。二者之間的間隔要遠小于上一輪周期，上一次美聯儲在2014年12月底完成縮表，耗時近1年，而且一直到2015年12月才開始加息，中間隔了12個月。

此前，鮑威爾始終更希望呵護經濟，未來是什么因素可能誘發美聯儲決定開始加息？兩大關鍵指標是失業率和通脹。

朱海斌對第一財經記者表示，目前通脹并不是決定性因素。根據最近摩根大通的調查，即美國核心CPI何時回到2%，只有約18%的人認為在明年下半年可以到2%，49%的人認為在2023年，另外28%的人認為在2024年甚至更晚。他表示，明年通脹大概率會一直高于2%，所以真正起決定作用的是失業率，失業率何時能夠到4%可能是一個誘發因素。摩根大通判斷，明年二季度末美國失業率可能會到4%以下，預測為3.9%，到明年年底會到3.5%。換言之，在明年二、三季度之交，美聯儲會正式將加息提上日程。

美國11月非農就業人數新增21萬人，預期值新增55.5萬人。表面上看，11月非農就業讀數糟糕，但各界預計不太可能影響12月FOMC議息會議的決定，而且該報告最值得注意的地方可能是失業率：伴隨著就業參與率從61.6%上升至61.8%，失業率自4.6%驟降至4.2%，預期值為4.5%。此前令很多專家“糾結”的一點是，美國整體的勞動參與人數與2019年相比仍少了四五百萬人，因而有觀點認為勞動力市場仍有待復蘇，美聯儲不會輕舉妄動。但這一現象也可能有其他的解釋。

朱海斌表示，就更低的勞動參與率而言，有觀點認為是因為疫情后的刺激政策讓很多人不愿回去工作；也有觀點認為，很多老年人在疫情后決定提前退休，更注重身體健康。摩根大通現在有一個新的觀察，即新移民人數的減少對勞動參與率也有重大影響。

具體而言，從特朗普執政以后，美國移民政策開始收緊，和過去相比，現在的每年新移民人數下降了不少，據摩根大通銀行估算，過去5年美國的新增移民數量較之前的趨勢累計減少了210萬人。這可能也導致美國整體勞動參與率下降、勞動力供應不足。未來，失業率會下行更快，而通脹壓力會更高，薪資水平的上升亦會推升通脹壓力。

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