文 | 招商宏觀張靜靜團隊

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核心觀點

4-5月市場持續悲觀的主因有三點：脈沖過后經濟數據環比走低持續尋底、政策未能如期發力以及匯率破7。這三個因素相互影響，但也略微獨立。當前在悲觀的一致預期下，一些積極變化正在浮出水面。1）我們已將全年增速下修至5-5.3％，接近目標下限；2）歐美經濟部門錯位之下，即便服務業拖累就業轉差、經濟放緩，但商品性需求也不會太弱，國內出口仍能實現全年正增長；3）7月全球將共振進入被動去庫存、10月附近進入主動補庫存，美元貶值、原油價格中樞上移亦為大概率，一旦上述外因同時發揮作用，未來1-2個月內人民幣匯率將重現升值、港股、工業金屬、國內權益均將重回表現期。

脈沖過后，4-5月經濟數據環比走低營造了悲觀氛圍；但積極因素也開始發酵。1）景氣水平繼續回落，我們已將全年增速下修至5.0-5.3％，接近目標下限。5月制造業PMI降至48.8，前值49.2，其中，新訂單和新出口訂單指數為48.3和47.2，比上月分別下降0.5和0.4個百分點，表明制造業內外需同步承壓，制造業產需乏力亦拖累就業市場；5月服務業PMI降至53.8，前值55.1；5月建筑業PMI大幅降至58.2，前值63.9。2）高頻數據顯示5月經濟動能繼續減弱，6月數據基數切換后同比下滑壓力開始顯現，一旦就業轉弱，逆周期調節政策必要性將有所上升。5月30大中城市商品房銷售面積同比增長24.5％，環比持平前值，其中一三線城市環比各下降12.6％和14.6％，二線城市環比上升13.0％。5月最后一周開工率、產能利用率有所回升，但正如上期周報所述，5月生產指標整體弱于4月。此外，5月重化工品價格持續低迷，反映需求前景仍然較差，企業去庫存和盈利壓力加大。3）3月起出口份額重新回升，外需仍是亮點。歐美生產端回落速度快于需求端。即便服務業拖累就業轉差、經濟放緩，但商品性需求也不會太弱，預計國內出口仍能實現全年正增長。

5月30日上海出臺《上海市加大力度支持民間投資發展若干政策措施》，支持民營企業廣泛參與數據、算力等人工智能基礎設施建設；5月30日北京發布《北京市促進通用人工智能創新發展的若干措施》和《北京市加快建設具有全球影響力的人工智能創新策源地實施方案（2023-2025年）》，支持算力資源和人工智能芯片發展；5月31日深圳發布《加快推動人工智能高質量發展高水平應用行動方案（2023—2024年）》，培育人工智能企業和推進“千行百業＋AI”。本周央行開展790億元逆回購操作，因本周有180億元逆回購到期，實現凈投放610億元。為維護月末流動性和平穩市場信心央行加大逆回購力度。10年期國債收益率下破2.7％，與經濟復蘇預期偏弱有關。

6月是全球主動去庫存尾聲，未來1-2個月外因將對人民幣匯率及其計價資產形成提振。1）美國經濟出現降溫跡象。5月31日美聯儲最新褐皮書顯示，近幾周美國經濟出現降溫跡象，美國經濟似乎在以1~2％的速度擴張，就業和通脹略有放緩。5月ISM 制造業PMI錄得46.9，已連續7個月下降，前值47.1，其中，新訂單加速萎縮，物價支付指數大幅降至年內新低。此外，4月美國小企業樂觀指數降至近十年新低。2）美國失業率走高，6月FOMC或暫停加息，且加息結束的概率不低。5月美國非農就業人數新增33.9萬人，前值25.3萬人；失業率升至3.7％，前值3.4％。失業率比非農更重要，若失業率連續3個月回升則進入回升通道，也表明美國進入周期性衰退。由于上調債務上限后財政壓力上升且今明兩年美國產出缺口轉負，因此若6月暫停加息本輪加息周期就大概率已經結束。3）未來1-2個月全球資產將面臨變盤點。疫后原油定價權已重回OPEC手中，若油價不漲OPEC或進一步減產。往后看，7月全球將共振進入被動去庫存、10月附近進入主動補庫存，美元貶值、原油價格中樞上移亦為大概率，一旦上述外因同時發揮作用，未來1-2個月內人民幣匯率將重現升值、港股、工業金屬、國內權益均將重回表現期。

正文

宏觀周觀點

1、5月制造業內外需繼續承壓

2、4月美國小企業樂觀指數降至近十年新低

風險提示：

國內及海外政策超預期。

以上內容來自于2023年6月4 日的《 積極因素開始浮出水面——宏觀周觀點（2023年6月4日）》報 告，報告作 者張靜靜、張一平、劉亞欣、張秋雨、張岸天、馬瑞超、趙宏鶴等

本文源自券商研報精選

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