據(jù)華爾街日報報道，2022年，美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）的投票席位將進(jìn)行常規(guī)輪換，堪薩斯城聯(lián)儲主席、圣路易斯聯(lián)儲主席、克利夫蘭聯(lián)儲主席和波士頓聯(lián)儲主席將成為該委員會的票委。亞特蘭大聯(lián)儲主席博斯蒂克、芝加哥聯(lián)儲主席埃文斯、里士滿聯(lián)儲主席巴爾金和舊金山聯(lián)儲主席戴利將不再擁有投票權(quán)。分析認(rèn)為，美聯(lián)儲利率政策制定委員會將獲得FOMC投票權(quán)的地區(qū)聯(lián)儲主席，可能會強(qiáng)烈支持加息以應(yīng)對高通脹。

2021年，美聯(lián)儲在最后一次貨幣政策會議上，以全面轉(zhuǎn)“鷹”的姿態(tài)宣告年度收官。可以看到，為了緩解通脹壓力，年內(nèi)全球多國央行加快收緊步伐，甚至率先開啟了加息序章。2022年，以美聯(lián)儲為首的全球央行將會踏上怎樣的“緊縮”之旅？這將對全球市場尤其是大宗商品市場帶來怎樣的影響？在記者的邀請下，業(yè)內(nèi)多位期貨研究所負(fù)責(zé)人帶來了自己的分析與展望。

回顧2021：美聯(lián)儲貨幣政策演變路徑與資產(chǎn)價格變化

回顧2021年美聯(lián)儲貨幣政策，新湖期貨研究所所長李強(qiáng)認(rèn)為，2021年是美聯(lián)儲政策從穩(wěn)經(jīng)濟(jì)到控通脹的轉(zhuǎn)變之年，隨著經(jīng)濟(jì)逐步走向自我修復(fù)和良性循環(huán)，美聯(lián)儲政策逐漸趨于收緊。從實(shí)際行動來看，美聯(lián)儲于11月開啟Taper，宣布將以150億美元/月的速度縮減購債，并在12月的會議中再次提速，加快到300億美元/月，同時伴隨著加息預(yù)期的持續(xù)升溫。

“從全年來看，由于供給端的約束以及流動性寬松導(dǎo)致通脹問題日益凸顯，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之際，通脹逐漸成為美國經(jīng)濟(jì)中的主要矛盾。”在他看來，美聯(lián)儲對于通脹有一定的誤判，“通脹暫時論”的預(yù)期引導(dǎo)實(shí)際上并未達(dá)到效果，這也導(dǎo)致臨近年底政策緊縮力度逐步加快，這也使得風(fēng)險資產(chǎn)在通脹壓力和政策緊縮博弈之中更具波動性，但由于2021年還存在疫情帶來的供給端壓力，因此影響資產(chǎn)價格表現(xiàn)的因素更為復(fù)雜。

“從美聯(lián)儲政策路徑演變來看，2021年是美聯(lián)儲從延續(xù)量化寬松（QE），到給出QE縮減預(yù)期，到最終QE縮減正式落地并加速的一年。”國信期貨研究咨詢部總監(jiān)鄭智偉表示，上半年美聯(lián)儲維持1200億美元/月的資產(chǎn)購買規(guī)模，更多的是在與市場就貨幣政策調(diào)整進(jìn)行預(yù)期上的溝通。2021年下半年，7月，美聯(lián)儲首次在會議聲明中討論，QE縮減預(yù)計將于年內(nèi)開啟。9月，美聯(lián)儲首次在在會議中提及QE縮減計劃結(jié)束的具體時間可能會在明年中。11月，美聯(lián)儲正式開啟QE縮減，每月購買的資產(chǎn)減少150億美元。12月，美聯(lián)儲對QE縮減再提速，每月減少購買資產(chǎn)量升至300億美元。另外，影響美聯(lián)儲貨幣政策的主要因素從就業(yè)轉(zhuǎn)向通脹，而對疫情的考量逐漸減弱。

“在市場影響方面，可以看到2021年海外整體流動性仍維持寬裕，10年期美債利率在一度上破1.7%后振蕩回落，實(shí)際利率低位振蕩，通脹預(yù)期大幅抬升。而國內(nèi)貨幣政策顯示出較強(qiáng)獨(dú)立性，國內(nèi)股債受到的影響相對有限。商品方面，以海外定價為主且具有較強(qiáng)金融屬性的品種，自下半年起上方壓力較為顯著，但供需矛盾突出的品種仍維持強(qiáng)勢。”鄭智偉說。

在華泰期貨研究所所長侯峻看來，從1月公開的FOMC會議紀(jì)要首次提及“逐漸減少”（Taper），就已經(jīng)明確了2021年美聯(lián)儲已經(jīng)處在貨幣政策正常化的準(zhǔn)備狀態(tài)。這對于市場來說，進(jìn)入到了對照2020年12月FOMC會議上美聯(lián)儲對未來貨幣政策變動給出的條件進(jìn)行動態(tài)分析的過程——其中加息需要滿足兩個條件：“勞動力市場狀況達(dá)到與委員會對最大就業(yè)的評估相一致的水平”“通脹上升到2%并在一段時間內(nèi)處于溫和超過2%的軌道”，而開啟Taper需要滿足“充分就業(yè)和物價穩(wěn)定的目標(biāo)取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展”的條件。

從貨幣政策實(shí)施的情況來看，美聯(lián)儲直到2021年的11月份才開始實(shí)質(zhì)性的實(shí)施Taper操作。但是對于市場的影響，尤其是對新興市場的外溢性影響從年初預(yù)期轉(zhuǎn)變的那一刻就已經(jīng)開始，直接帶來了發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體股指相對于新興經(jīng)濟(jì)體股指之間的比價創(chuàng)下了2001年以來的新高。“從我們的統(tǒng)計來看，從南美洲的巴西、墨西哥，到歐洲的挪威、捷克等央行都進(jìn)行了多次加息操作，甚至像發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中的澳大利亞、加拿大、英國等央行也開始了加息和縮表操作。其中最明顯的就是土耳其，受到美元流動性收緊和國內(nèi)通脹的影響，土耳其已經(jīng)面臨貨幣危機(jī)。”侯峻表示。

平安期貨研究所所長王思然告訴記者，2020年疫情以來全球經(jīng)濟(jì)遭遇斷崖式下跌，美聯(lián)儲和各國央行開啟了史無前例的寬松政策。2021年美國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長，就業(yè)市場明顯改善，美聯(lián)儲開始對外釋放taper的相關(guān)信息，最終于11月正式啟動。相較2013年Taper陡然出現(xiàn)并給全球金融市場造成很大沖擊不同，這次美聯(lián)儲很早就開始釋放相關(guān)信息，市場預(yù)期的高峰出現(xiàn)在2021年6月下旬，百度搜索指數(shù)顯示“美聯(lián)儲”搜索指數(shù)在6月14日—20日當(dāng)周創(chuàng)年內(nèi)新高，對金融市場包括商品期貨中黃金、有色、原油等金融屬性強(qiáng)的品種造成的負(fù)面影響也是從二季度末開始持續(xù)，所以當(dāng)11月美聯(lián)儲正式啟動Taper時反而并未對市場造成很大沖擊。

“隨著美國通脹不斷走高并創(chuàng)下30年新高，市場的加息預(yù)期也在不斷升溫。無論是美聯(lián)儲貨幣委員會專家點(diǎn)陣圖，還是聯(lián)邦利率期貨所反應(yīng)的加息預(yù)期，都顯示市場對明年加息預(yù)期在逐步上調(diào)，預(yù)計明年加息超過3次、75BP的概率已經(jīng)超過6成。因此當(dāng)12月美聯(lián)儲議息會議宣布提前結(jié)算Taper并釋放更多加息預(yù)期的時候，市場反而出現(xiàn)上漲，反應(yīng)了利空的兌現(xiàn)。”

在天風(fēng)期貨研究所所長賈瑞斌看來，美聯(lián)儲在2021年四季度打開縮減購債的窗口，并以加速度實(shí)現(xiàn)Taper。資產(chǎn)購買方面，11月3日鮑威爾在FOMC會議上宣布縮減購債。從11月起，美聯(lián)儲每月縮減購買100億美元的國債和50億美元的MBS，直至2022年中結(jié)束。12月15日公布的FOMC紀(jì)要對縮減購債的力度更勝一籌。由于通脹水平的不斷發(fā)酵和勞動力市場的不斷增強(qiáng)，美聯(lián)儲對通脹的定義不再是“暫時的”并且調(diào)高2022年的通脹預(yù)期，從而12月將減少200億美元的國債以及100億美元的MBS購買，2022年1月起將縮減購債的規(guī)模再度翻倍，并于2022年3月結(jié)束Taper。基準(zhǔn)利率方面，美聯(lián)儲維持基準(zhǔn)利率在0—0.25%不變，該利率從2020年3月起未曾變動。貨幣政策跟隨通脹水平、勞動力就業(yè)指標(biāo)動態(tài)調(diào)整，基本符合市場預(yù)期，可以說美聯(lián)儲在預(yù)期管理方面依舊可圈可點(diǎn)。

展望2022：美聯(lián)儲貨幣政策舉措仍取決于通脹與就業(yè)表現(xiàn)

面對高企的通脹，美聯(lián)儲緊縮的步伐在提速，加息的預(yù)期大幅提前。當(dāng)下市場更加關(guān)注美聯(lián)儲的加息時點(diǎn)與節(jié)奏，2022年美聯(lián)儲加息是會如預(yù)期般落地，還是“雷聲大雨點(diǎn)小”，市場又會作何反應(yīng)？為此幾位所長也分享了自己的觀點(diǎn)與見解。

平安期貨研究所所長王思然：通脹走勢是決定加息幅度與節(jié)奏的關(guān)鍵

2022年，通脹的走勢是決定美聯(lián)儲加息幅度和速度是否會超預(yù)期的關(guān)鍵。美國通脹跟疫情關(guān)系很大，疫情下勞動力缺口擴(kuò)大、物流和生產(chǎn)的中斷，以及大宗商品原材料價格過快上漲是美國通脹不斷超預(yù)期的原因。但我們認(rèn)為美國通脹階段性高點(diǎn)可能已經(jīng)出現(xiàn)，原因是在2021年11月美國通脹價格組成中能源價格做出了最大貢獻(xiàn)，原油價格已經(jīng)大幅下挫，有望帶動12月CPI的回落。目前來看，美國疫苗接種率超過6成，全球疫苗接種率接近5成并在不斷提升，疫情的影響會逐步下降，全球供應(yīng)鏈會加快恢復(fù)，美國勞動力市場缺口有望縮窄，通脹壓力會較今年出現(xiàn)小幅的下降。

值得關(guān)注的是，雖然美國通脹一再走高，美債收益率卻并未上漲，這反映出市場并不認(rèn)同長期的通脹壓力。當(dāng)前市場已經(jīng)預(yù)期2022年美聯(lián)儲3次、75BP的加息。如果通脹壓力緩和，加息等于或者低于市場預(yù)期，就不會對市場形成新的利空，反而出現(xiàn)階段性利空出盡帶來的利多。當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)依然脆弱，隨著財政補(bǔ)貼的完全退出，美國消費(fèi)仍會面臨較大沖擊，且2022年還面臨中期選舉，拜登政府維持就業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長的意愿較強(qiáng)。因此，如果通脹預(yù)期有所放緩，預(yù)計美聯(lián)儲不會進(jìn)一步加快加息步伐。

此外，加息對商品價格的影響不能一概而論。從本質(zhì)上看，加息對商品價格的影響體現(xiàn)在兩方面，其一是直接影響：通過調(diào)節(jié)政策利率來影響市場利率，抬升商品的持有成本和二級市場投機(jī)成本，對商品價格構(gòu)成利空；其二是間接影響：主要體現(xiàn)為抑制經(jīng)濟(jì)過熱活動，其他還包括沖擊匯率、影響通脹預(yù)期等。因此，需要結(jié)合當(dāng)下經(jīng)濟(jì)基本面來把握加息對商品的沖擊影響。

站在當(dāng)前角度來看，如果2022年疫情緩和且通脹回落，美聯(lián)儲不會采取進(jìn)一步的緊縮措施。而當(dāng)前市場已經(jīng)有較充分反映和定價，加息對商品影響可能表現(xiàn)為利空的出盡。總之，我們認(rèn)為隨著美國通脹短期見頂，以及市場定價充分體現(xiàn)，加息短期內(nèi)不會對市場造成新的利空；如果2022年通脹如期回落，美聯(lián)儲加息預(yù)期甚至可能有所放松，屆時反而可能對市場形成階段性的利多。這一切仍需要視當(dāng)期疫情、通脹的實(shí)際情況進(jìn)行調(diào)整判斷，因此2022年市場很可能會表現(xiàn)為預(yù)期反復(fù)切換，需要把握預(yù)期差，迎接振蕩市。

國信期貨研究咨詢部總監(jiān)鄭智偉：加息時點(diǎn)或取決于“充分就業(yè)”的實(shí)現(xiàn)

在美聯(lián)儲通脹和就業(yè)雙目標(biāo)下，美聯(lián)儲控通脹決心凸顯，這決定了美聯(lián)儲的貨幣寬松政策難以進(jìn)一步延續(xù)。隨著美國服務(wù)業(yè)接力制造業(yè)復(fù)蘇，前期財政補(bǔ)貼下居民儲蓄累積，總需求仍然旺盛，美國經(jīng)濟(jì)增長仍具韌性。11月美國CPI同比增6.9%，創(chuàng)下近40年新高，薪資、能源價格和居住成本的居高不下成為美國通脹水平可能難以在短期內(nèi)迅速回落的重要支撐。美聯(lián)儲主席鮑威爾在近期會議中也承認(rèn)通脹預(yù)期帶來的風(fēng)險真實(shí)存在。看向2022年，預(yù)計美聯(lián)儲本輪的貨幣寬松將告一段落，將在3月中旬結(jié)束量化寬松。美聯(lián)儲貨幣政策正常化進(jìn)程有望啟動，下半年美聯(lián)儲或?qū)⑹状渭酉ⅲ钤缈赡茉?月加息，加息次數(shù)可能在2次以內(nèi)。

美聯(lián)儲何時加息將取決于實(shí)現(xiàn)“充分就業(yè)”的時點(diǎn)，美國勞動力市場復(fù)蘇潛力較強(qiáng)，測算顯示2022年年中將滿足加息條件。當(dāng)前美國主動離職率上升和裁員率下降，職位空缺數(shù)仍處歷史高位，反映出勞動力市場上崗位需求仍相當(dāng)旺盛。在美國人口老齡化趨勢下，就業(yè)適齡人口比例下降，提前退休人數(shù)增加，長期來看勞動參與率回升存在阻力。若以美國維持當(dāng)前勞動參與率水平、而失業(yè)率下降至疫情前水平作為充分就業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)，則仍需新增就業(yè)約300萬人。過去半年美國月均新增就業(yè)約55萬人，若該月增長延續(xù)至2022年中，美國則有望實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)，滿足美聯(lián)儲加息的條件。

在市場影響方面，2022年海外流動性逐漸收緊，通脹預(yù)期維持高位震蕩，處在歷史低位的實(shí)際利率有望上行，這將對高估值的風(fēng)險資產(chǎn)，如海外權(quán)益資產(chǎn)和貴金屬形成壓力。由于中美貨幣政策差異以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏錯位，美元指數(shù)上行面臨較大阻力，人民幣進(jìn)一步升值的空間相對有限。大宗商品走勢或?qū)钠諠q走向分化，以海外需求主導(dǎo)的品種有望強(qiáng)于國內(nèi)需求主導(dǎo)的品種。

新湖期貨研究所所長李強(qiáng)：緊縮政策節(jié)奏或“先快后慢”

當(dāng)前市場普遍預(yù)期2022年和2023年各有三次加息，但這種預(yù)期面對的不確定性確實(shí)較大。我們認(rèn)為美聯(lián)儲2022年的緊縮政策可能會呈現(xiàn)出“先快后慢”的節(jié)奏，態(tài)度表現(xiàn)為“先鷹后鴿”。這種快節(jié)奏甚至可能表現(xiàn)在Taper一結(jié)束就很快啟動加息，而并不像2015年Taper結(jié)束之后一段時間才加息。

在通脹與緊縮的博弈中，商品可能會存在結(jié)構(gòu)性特征。國際定價的品種可能會受通脹影響較大，加之“外強(qiáng)內(nèi)弱”、“新經(jīng)濟(jì)強(qiáng)、老經(jīng)濟(jì)弱”的特征，我們相對看好有色品種。而傳統(tǒng)的黑色品種，由于需求端壓力較大，只能靠政策影響供給端平衡。此外化工板塊產(chǎn)能依然較高，總體上壓力仍較大。需要注意的是，從上輪加息后市場表現(xiàn)來看，加息并不意味著風(fēng)險資產(chǎn)一定會出現(xiàn)調(diào)整，如果加息背后折射的是通脹壓力，反而可能呈現(xiàn)為部分商品價格上行壓力的慣性。

華泰期貨研究所所長侯峻：加息節(jié)奏或低于當(dāng)前市場預(yù)期

展望2022年美聯(lián)儲的貨幣政策舉措，從根本上還是要回到美聯(lián)儲的貨幣政策框架之中。2020年美聯(lián)儲對貨幣政策實(shí)施框架進(jìn)行了大幅修改，其中最主要的是前置了最大化就業(yè)目標(biāo)，而將通脹目標(biāo)后置以及轉(zhuǎn)向“平均通脹目標(biāo)制”，從而增加貨幣政策在支持最大化就業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長過程中對于通脹的容忍度。

雖然從短期來看，受到疫情再度考驗、供應(yīng)鏈問題和就業(yè)率新低等因素疊加影響，美國通脹創(chuàng)下了歷史新高，美國的宏觀政策階段性地轉(zhuǎn)向了“抗通脹”，但是對于通脹問題的消除，我們認(rèn)為美國更可能會通過提升供給側(cè)來實(shí)現(xiàn)，而不是通過降低需求的方式來實(shí)現(xiàn)，因為后者和2020年修改的美聯(lián)儲貨幣政策框架是相違背的。所以盡管2021年最后一次議息會議上美聯(lián)儲釋放了看起來很鷹派的貨幣政策操作，加快了Taper的時間表（2022年3月就結(jié)束Taper），同時給出了更多加息的預(yù)期（2022年預(yù)期加息3次），但是如果從美聯(lián)儲貨幣政策實(shí)施的角度去看，目前可能仍然是從疫情中非常寬松的貨幣政策狀態(tài)，轉(zhuǎn)向了一個更加中性的寬松狀態(tài)。因此，我們認(rèn)為從戰(zhàn)略上并不需要過度解讀當(dāng)前美聯(lián)儲釋放的貨幣政策收緊信號，預(yù)計2022年美聯(lián)儲加息節(jié)奏會低于當(dāng)前市場預(yù)期，很有可能只加息1次。

但是需要注意的是，美聯(lián)儲是預(yù)期管理的高手，會通過預(yù)期引導(dǎo)的方式對市場流動性形成短期沖擊，也就是說2022年新興經(jīng)濟(jì)體面臨的壓力仍將延續(xù)。以美國通脹解決的角度出發(fā)，如果暫時不存在需求沖擊的風(fēng)險，那么從主動性上來看，在勞動參與率疲軟的狀況下，美國可能會通過增加產(chǎn)成品進(jìn)口的方式來緩和當(dāng)前的通脹壓力，也就是說2022年中美之間貿(mào)易流可能會繼續(xù)好于市場預(yù)期。

天風(fēng)期貨研究所所長賈瑞斌：加息并非解決供應(yīng)鏈危機(jī)的良藥

在2021年最后一次議息會議上，美聯(lián)儲偏鷹的舉動不外乎“太高”的通脹水平。可以看到，供應(yīng)端問題造成美國通脹水平從2021年以來一路攀升，最新通脹數(shù)據(jù)已創(chuàng)1982年以來新高，遠(yuǎn)超美聯(lián)儲2%的長期通脹目標(biāo)，引起市場廣泛關(guān)注。需要注意的是，美聯(lián)儲兩大貨幣政策目標(biāo)——就業(yè)最大化和通脹穩(wěn)定并非是互補(bǔ)的，高通脹制約充分就業(yè)，所以美聯(lián)儲很有可能在實(shí)現(xiàn)就業(yè)最大化之前即采取加息行動。為緩解通脹壓力過高壓力，促使經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，我們認(rèn)為美聯(lián)儲很有可能在2022年3月終止Taper，并于6月起開啟加息周期，全年加息次數(shù)在2—3次，每次加息幅度25BP，使得美債短端利率上行幅度大于長端。

在匯率方面，加息前夕將帶動美元指數(shù)偏強(qiáng)運(yùn)行，到正式加息開始時處在高位，美元指數(shù)對人民幣匯率的影響逐步加大。在美股方面，可能并不會因為加息影響而出現(xiàn)明顯下跌，經(jīng)濟(jì)基本面的走強(qiáng)反而會推高資產(chǎn)價格。在美債方面，加息周期正式啟動后，美債收益率將持續(xù)震蕩上行。在中債方面，毫無疑問，即使中國的貨幣政策制定“以我為主”，美聯(lián)儲加息預(yù)期提前將制約國內(nèi)貨幣政策的寬松幅度，加之國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長信號強(qiáng)烈，新一輪信用周期打開，十年期國債收益率下行空間有限。

然而需要注意的是，加息不是解決供應(yīng)鏈危機(jī)的良藥，供應(yīng)鏈瓶頸是導(dǎo)致美國本輪高通脹的重要影響因素。因疫情防控得當(dāng)，中國以完備的產(chǎn)業(yè)鏈向美國輸送大量貨物，然而美國碼頭工人和卡車司機(jī)并未全然復(fù)工，使得港口出現(xiàn)大面積擁堵。倘若2022年供應(yīng)鏈明顯通暢、港口運(yùn)輸逐步恢復(fù)正常運(yùn)轉(zhuǎn)，疊加美國國內(nèi)就業(yè)意愿抬升、生產(chǎn)瓶頸逐步解決，美國加息的必要性則會大幅降低。

標(biāo)簽： 幾次 美聯(lián)儲