中國過去幾個月的出口數據遠超預期，但隨著歐美市場持續去化疫情時囤積的庫存，出口動能開始減弱。

6月7日公布的數據顯示，以人民幣計價，中國5月出口同比下降0.8%，進口同比增長2.3%，貿易順差4523.3億元；以美元計價，中國5月出口同比下降7.5%，進口同比下降4.5%，貿易順差658.1億美元。對日本、美國方面的出口減少或是主因。數據公布后，人民幣短線走弱，從開盤時的7.1212附近走貶近100點。截至北京時間16:00，美元/人民幣報7.1305，美元/離岸人民幣報7.1395。5月以來，人民幣匯率對美元累計貶值幅度近3000點。

對此，大型襪業出口企業（美國頭部運動品牌為主）、上海中昊針織董事長高寶霖對記者表示，“由于過去疫情期間美國等消費端市場囤積了大量庫存，從去年下開始進入去庫存周期，可能時間會持續2年左右，出口暫時放緩是自然現象，不僅中國，越南的降幅更大。”此外，出口商結匯意愿低也被認為是人民幣走弱的因素之一，不過在他看來，面對外部形勢的壓力，出口創匯獲得的美元存款目前利息相對更高，“藏匯于民”也是緩解外貿人壓力的一種方式。

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海外去庫存下出口動能轉弱

經歷了3月的逆勢飆升（+7.4%，大超共識預期的-6%），中國出口數據從4月就已經顯現下行跡象（+5.8%），但仍強于預期。直到5月，中國的出口下行態勢加速，這也和韓國、越南等國的情況類似。

此前公布的5月官方采購經理人指數（PMI）再次令市場失望，制造業PMI進一步降至收縮區域，從4月的49.2降至5月的48.8，其中新出口訂單子指數也從47.6降至47.2，這預示出口增長仍偏疲軟。

高寶霖對記者表示，其實東南亞國家也面臨具有挑戰性的出口形勢。例如，越南是世界最大的服裝、鞋類、家具出口國之一，還是公認的全球電子產品出口大國。但受全球經濟寒冬帶來的影響，目前越南紡織品及電子產品的外貿出口訂單均明顯下降。據越南統計局數據，截至2023年2月，越南紡織品的出口金額累計同比下降了16.6%，電子產品出口金額累計同比就下降了10.9%。

作為美國耐克的供應商之一，高寶霖也表示，之所以發達國家的需求開始放緩，是因為在疫情期間，從電商到傳統零售，美國市場商品庫存水平已經出現供大于求的情況，去年7月就出現了沃爾瑪等大商超打折清庫存的消息。新冠疫情期間供不應求的品類（如家具類產品）如今已出現滯銷，消費者的購買偏好已經發生了改變。

此外，“緊縮貨幣政策已開始發揮作用。”施羅德首席經濟師及策略師Keith Wade告訴記者，利率高企已令經濟活動轉弱。制造業活動（尤其在歐洲及亞洲）呈下降趨勢。而由于家庭住戶的支出模式逐漸恢復至疫情前的水平，服務業也得以持續復蘇。

“這種去庫存周期可能要持續兩年，全球需求較為疲軟，但這也往往是周期性的。”高寶霖稱。

申萬宏源的研究此前也顯示，出口“第一階段” 較強回補接近尾聲，“第二階段” 關注外需短期切韌性與份額提升邏輯，頂計前三季度出口不會出現斷崖式下行。此外，盡管年初中小企業積壓訂單釋放完畢令低附加值商品出口明品回落，但高附加值商品出口韌性回升，尤其是汽車、機械等逐步培育出口優勢的產業。

摩根士丹利方面在發給第一財經但郵件中也提及，2023年中國預計仍將維持復蘇的勢頭，不過2023年凈出口對中國GDP的貢獻預計將從2022年的0.5個百分點減少至0.2個百分點。

但該機構也預計，今年凈出口不會成為經濟增長的拖累，因為新能源汽車供應鏈的崛起、中國與地緣政治友好地區的貿易增加將有助緩解發達市場需求疲軟的影響。同時，鑒于經濟復蘇的有機性質，商品進口可能保持低迷，這種復蘇是由私人消費（尤其是服務消費）推動，而由不是公共資本支出的繁榮推動。

人民幣弱勢下出口商暫時“藏匯”

人民幣匯率的決定因素在于“真金白銀”——凈出口和投資性資本流入。目前來看，今年前者的助力較去年明顯減弱。2022年，我國經常賬戶順差4019億美元，同比大增32%。

去年以來，出口商傾向于保留美元收入，而非結匯，因為目前美元存款利率逼近5%的金融危機以來新高。

高寶霖對記者表示，對出口商而言，“外匯中性”的理念是重要的，不過在單邊波動的情況下，可能套保變成了額外的成本，且損失了匯兌收益，外加美元存款利率較高，暫時出口商結匯意愿不強是正常現象。

事實上，近年來外管局多次提及，不追求大規模外匯儲備，鼓勵民間持匯。據記者的觀察，一路走來，這種意愿也隨著市場的變化而波動。例如，早在2011年，盡管中國多次鼓勵”藏匯于民”，但當時仍未見實質進展，與目前的情況截然相反。當時外管局稱藏匯于民并無政策障礙，而在于主體意愿。由于早年人民幣存在升值預期、國內外匯差利差等因素，企業和個人普遍不愿意持有和保留外匯。

但目前，中國和主要國家的利率出現一定程度的倒掛，這也導致了主體行為的變化。

渣打中國宏觀策略主管劉潔此前亦對記者表示，“二、三季度離岸中國企業分紅導致人民幣存在季節性貶值壓力，而中美息差較大仍是人民幣匯率較弱的主因（中美存款利率倒掛幅度為2%~3%），離岸對沖基金多數都積累了一定的空頭頭寸、出口商結匯意愿弱。我們預計美聯儲最快也要年底才可能降息，因此面對這種息差，央行進行干預的意義不大。關鍵要看美聯儲6月到底是最后一次加息，還是暫停，但無論如何加息進入尾聲，中美貨幣政策最背離的時候要過去了。”

她也提及，監管方面此次頗為“淡定”。近階段，多位外資行交易員對記者表示，人民幣走貶的過程中，基本沒有干預的跡象，即使是中間價也與模型預測的值較為接近。

某大行國際業務專家朱延樺對記者稱，近期人民幣走勢更弱一些，一些影響因素中的大部分都將在6-7月中見到分曉，人民幣的弱勢或能被截停。重中之重仍是美聯儲貨幣政策，方向上（暫停加息）沒有懸念，懸念只在于時間，需要付出更多的耐心與承受價格波動的定力去排除干擾。

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